优配合伙人宏观因素影响反复，避险和工业属性驱动白银大涨

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　　广发期货研究证监许可【2011】1292号

　　叶倩宁Z0016628 2025年6月6日星期五

　　行情导读：6 月 6 日，日盘早段沪银主力合约延续夜盘的上涨趋势一度冲高至 8834 元/千克的高点，涨幅超过 4%，沪金走势则有所分化呈现小幅下跌，总体在 785 元/克以下徘徊。

　　驱动分析一：美国关税政策导致经济就业景气度恶化，避险需求仍有支撑

　　美国总统特朗普关税政策反复进一步影响美国经济，最新公布的5月制造业和服务业PMI景气度均陷入萎缩，并且ADP“小非农”数据疲软超预期，美联储经济褐皮书表示最近几周美国经济活动略有下滑，劳动力需求减弱，涨价预期更强。尽管美联储等多位官员重申美国经济稳健仍到也承认不确定行风险的上升，在特朗普多次喊话后对降息维持谨慎，市场对美国国内的政治和财政局势混乱可能带来的通胀反弹和衰退的担忧进一步增加，反映到近期美债到期抛压不断上升，美元指数疲软也表明其避险属性的弱化。资金选择流向贵金属等实物避险资产，近几个月黄金白银ETF持仓出现明显上升，其中SPRD黄金ETF持仓由年初865吨的低位增加至930吨优配合伙人，增幅达7.5%，SLV白银ETF持仓从13340吨的年内低位增加至目前的14552吨，增幅约9%。

　　驱动分析二：欧洲各国宽松的财政和货币政策对工业需求带来提振

　　6月5日，欧洲央行宣布如期再度降息25个基点，去年以来为第八次降息，这主要基于欧元区的通胀持续放缓，央行下调了明年经济增速预期，并大幅下调今明两年的通胀预期。欧元区5月调和CPI同比初值为1.9%，略低于预期2%和前值2.2%，数据为八个月来首次低于欧央行2%目标水平，核心CPI同比为2.3%亦低于预期，而PPI同比则由4月的1.9%大幅降至0.7%，不及预期的1.1%，能源价格下行叠加薪资增长放缓使通胀超预期回落。此外，面对美国挑起的贸易冲突和俄乌冲突双方的谈判进展曲折的压力，欧洲各国出于自身国家安全考虑都主张通过财政扩张，来支持军事和基础建设，这对其制造业带来显著的提振，5月欧元区制造业PMI升至49.4，较4月份的49.0有所改善，创下自2022年8月以来的最高水平，考虑到未来通胀下行的预期欧洲央行年内仍有1到2次降息空间，货币和财政宽松对工业行业的景气度带来支撑，因此白银的工业需求也有望维持强劲。据Metals Focus的预测，2024年白银工业总需求创下6.805亿盎司的历史峰值后，2025年或将保持稳定。根据国家能源局的数据，今年1-4月光伏新增发电装机容量达104.93GW，同比增长74.59%；4月单月新增光伏装机便达到45.22GW，同比大增215%，环比更大涨123%。6月1日起光伏固定电价补贴将取消，新政带来“531”的光伏抢装，预期5-6月新增装机量将保持高位，对银价形成支撑。

　　驱动分析三：国际银价突破去年10月的前高阻力创13年新高

　　从银价的表现来看，国际银价在去年10月底涨至25.8美元/盎司的2012年9月的高位后，由于经济放缓和工业需求疲软的拖累持续呈现回调，今年以来白银跟随黄金上涨但此前涨幅始终落后于黄金，但在6月5日欧盘时段银价突破了去年的前高阻力创13年新高。叠加目前英国伦敦和中国白银两市库存维持在阶段低位，COMEX白银期货合约和实物库存比例达到25：1的极高水平存在较大的交割风险，在资金驱动下价格存在较强的弹性，波动率大幅走高。

　　展望后市：优配合伙人

　　去美元化背景下黄金中长期趋势不变，全球央行和金融机构持续购金的需求对金价仍有支撑。美联储衡量就业和通胀的平衡对降息态度仍较谨慎，美国财政刺激政策仍需时间落地，未来一段时间美国宏观经济数据弱化可能对美联储货币政策预期带来变化。目前贸易谈判进展和地缘冲突反复扰动金融市场，多头在价格相对低位时对黄金的配置需求仍较强，金价仍有支撑。但技术上黄金形成“双顶”形态在3430美元的前高存在阻力，短期缺乏较强的趋势性逻辑和主力资金使价格在3200-3400美元/盎司维持区间横盘震荡。白银方面，中美领导人通话缓和贸易冲突并加快谈判进程使工业制造业乐观情绪增加，在光伏“抢装”和提前备库的情况下相关光伏新能源行业生产有望维持高增，欧洲各国的宽松财政和货币政策提振工业和投资需求，伦敦现货和中国等地区库存维持低位，白银突破34.8美元的去年高位阻力后在资金的驱动下价格更具弹性，短期有望持续走高至38美元/盎司附近。

　　风险提示：美联储鹰派超预期，特朗普关税导致经济衰退

　　叶倩宁Z0016628

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